Az MNB-alapítvány lengyel cége új hitelt és új vezért kapott: a helyzet pocsék, de nem reménytelen

Ha az MNB-alapítvány most azonnal eladná lengyel és svájci részvényeit, mindössze annyi pénzt kapna, amiből visszafizethetné a kecskeméti egyetemi alapítvány és az MBH Bank felé fennálló tartozásait, az eredeti vagyonból viszont érdemi tétel nem maradna – nagyjából így lehet összefoglalni az MNB-alapítvány, a Pallas Athéné Domus Meriti Alapítvány (röviden PADME) aktuális helyzetét. Ez a lenullázódás természetesen nagyon kínos lenne, főleg úgy, hogy az MNB új vezetése szerint a portfóliókban levő ingatlanok jóval többet érnek, mint amit a tőzsdei árfolyam tükröz.

A jegybank tehát nagyban dolgozik az értéknövelésen: ennek egyik első lépése volt az aggasztó finanszírozási helyzet megoldása a lengyel GTC-nél, a második pedig új vezetők kinevezése a cégnél, egy október 28-i bejelentés szerint Rencz Botond, az EY korábbi vezetője lett az új vezérigazgató. Ebben a cikkben bemutatjuk, milyen lépések történtek mostanában a lengyel GTC-nél a likviditás megsegítésére, hogyan áll a portfólió – miközben jegybankalapítványi vagyon sorsa továbbra is kérdéses.

Új hitel a GTC-nél

A lengyel GTC aktuális híreit egyszerre lehet szomorú sóhajtásokkal és diadalittas fanfárokkal is értékelni. Emlékeztetőül: ez az egyik olyan cég, amibe az MNB-alapítvány pénzét kezelő Optima fektetett a svájci Ultima Capital mellett. A lengyel részesedés jelenleg az Optima legértékesebb vagyoneleme, a GTC közel kétharmada, 62,6 százaléka az övé. A társaság legfontosabb aktuális pénzügyi híre, hogy a GTC október 6-án bejelenthette: megtörtént a 2021-ben kibocsátott, 500 millió eurós (jelenlegi árfolyamon számítva több mint 190 milliárd forintos) hitelének refinanszírozása, azaz új feltételek melletti finanszírozása.

Ez önmagában nagyon fontos hír, hiszen a jövőre lejáró, óriási mértékű kötelezettség sorsa az egyik legégetőbb aktuális kérdés volt a lengyel cégben, ahogy egyre fenyegetőbben közeledett 2026, a kötvény kifutásának ideje. A cégnek az MNB-alapítvány körüli botrány miatt olyan negatív volt a megítélése, hogy önmagában a refinanszírozás ténye is siker, a nyáron egészen vészjósló hírek jöttek a társaság pénzügyi helyzetéről. Más kérdés, hogy az új hitel nagyon drága lett: vagyis innentől a cég sokkal többet fog kamatokra költeni, illetve csak a sokkal kedvezőbb éves megtérülésű ingatlanbefektetéseire mondhatjuk, hogy azok gazdaságos projektek.

Úgy is fogalmazhatunk, hogy a megnövekedett kamatteher miatt a GTC mint portéka már nem olyan vonzó.

A kamatterhek finanszírozásához, illetve az adósságok csökkentéséhez a GTC-nek több értékes eszközétől is meg kell majd válnia a közeljövőben, holott épp a kiváló iroda és kereskedelmi ingatlanportfólió tette eddig attraktívvá a céget. Ez a feladat már Rencz Botondra vár, aki idén augusztus óta dolgozik a GTC-nél. Korábban közel 30 évet töltött az EY-nál (korábban Ernst & Young) és az Arthur Andersennél, ahol különböző vezető pozíciókat töltött be. Az adótanácsadó és cégvezető azt a lengyel Małgorzata Czaplickát váltja, akit a GTC szinte minden korábbi vezetése nagyon kedvelt, rövid időre még első embernek is előugrott. Úgy tudjuk, fontos érdemei voltak a finanszírozás újrafazonírozásában, de vélhetően a magyar főtulajdonos magyar vezetőt akart.

Ami régen nyereséges volt, ma már mínuszos befektetés

Nézzük tehát az új kötvényt! A GTC most jóval drágábban jut finanszírozáshoz, mint 2021-ben. Ha csak a feltételeket és a névleges kamatokat nézzük, 2021-ben még 2,25 százalékos névleges kamaton és fedezet nélkül kapott finanszírozást a GTC, most 6,5 százalékon és jó sok fedezet betolásával. A kamatok változása valójában még ennél is rosszabb képet mutat, mert akkor az értékesítési felárral még alacsonyabb (1,95 százalékos) finanszírozási költség jött ki, most a GTC-től kapott tájékoztatás szerint a kötvény valós effektív költsége – beleértve a kibocsátási diszkontot is – körülbelül 7,7 százalék.

A 7,7 százalék és a 6,5 százalék közötti különbözet (1,2 százalékpont) a kibocsátási diszkont évesített, százalékban kifejezett terhe. A kibocsátási diszkont azt jelenti, hogy a befektetők 100 százalék helyett valójában egy kicsit kevesebbet fizettek a kötvényért, de a GTC-nek a futamidő lejártakor 100 százalékot kell majd visszafizetnie.

Természetesen ez a hatalmas kamatemelkedés nem pusztán annak szól, hogy maga a cég ennyivel nehezebben adható el, a globális kamatkörnyezet is változott. Mégis kemény abba belegondolni, hogy

míg egy évi 5 százalékot hozó ingatlanbefektetés a régi finanszírozás mellett szép nyereséget termelt a cégnek, addig ma már a finanszírozás változása miatt ez már mínuszos befektetés.

Márpedig a GTC-vel foglalkozó magyar szakemberek (Hegedüs István, a tulajdonos Optima vezetője, Gór Csaba, a PADME elnöke, Varga Mihály jegybankelnök bizalmasa, illetve a GTC vezető testületeibe beülő magyarok, Rencz Botond mellett többek között Martonyi Zoltán jogász, illetve Ország Mihály bankár) most láthatóan arra rendezkedtek be, hogy javítanak a GTC helyzetén. Az alapítvány legfeljebb utána próbál csak kiszállni az érdekeltségből, amit persze az MNB új vezetése a háta közepére sem kívánt.

Nagy boldogság a drága refinanszírozás

Ez a kelet-közép-európai ingatlancég olyan erős volt valaha, hogy elrontani még hosszú évek felelőtlen vezetése mellett sem volt könnyű, mondta nekünk az egyik GTC-s vezető. Nézzünk néhány, részben biztató számot, ami most jellemzi a mai üzletet! A GTC SA tőzsdén jegyzett cég, így az üzleti folyamatairól a gyorsjelentésekből tudnak a befektetők tájékozódni. A legfrissebb riport alapján:

• az idei év első felében a cég 101 millió euró (közel 40 milliárd forintnak megfelelő) bevételt realizált az ingatlanjai bérbeadásából;
• az eladósodottság LTV-mutatója 51,8 százalék (a loan to value azt jelenti, hogy az ingatlanok eszközértékéhez képest 51,8 százalék a hitelek aránya);
• kerekítve 2,9 milliárd euró (körülbelül 1100 milliárd forint) az összes eszköz értéke;
• 1,6 milliárd euró körül van az összes adósság;
• az irodák foglaltsági szintje 86 százalék;
• 80 millió eurónyi készpénze van a társaságnak.

Egy ingatlanos cég akkor ér sokat, ha a portfóliója széles, jól diverzifikált. A GTC korábbi vezetése viszont annyira túlfeszítette a húrt, annyira erején felül fejlesztett (ráadásul pont az MNB-székház ügyében is mindenféle botrányba keveredő Raw Development céggel) és vásárolt, hogy a csoport már kénytelen eladogatni ingatlanokat.

Az ebből származó összesített bevétel sem kevés:

• a GTC 10 millió eurót kapott a zágrábi Matrix C irodaház eladásából;
• 23 milliót a belgrádi GTC X irodaház értékesítéséből;
• egy Varsó Wilanów kerületében eladott telek 55 millió eurót jelentett;
• 2025 harmadik negyedévében egy katowicei telket is értékesítettek 4 millió euróért;
• a GTC feltételes megállapodást írt alá egy telek eladására Varsó Mokotów üzleti negyedében 7 millió eurós értékben;
• a cég azt is tervezi, hogy lezárja néhány kiválasztott bukaresti telek eladását, amelyeket eredetileg lakóépület-projekt céljára szántak, ez 7,5 millió eurót hozhat.

A csoport talán legérthetetlenebb beruházása az a tavalyi üzlet volt, amelynek keretében a feszítő likviditási helyzet ellenére 5200 német lakást vett, döntően Kaiserslautern, Helmstedt és Heidenheim városokban, illetve azok környékén. Ezektől azt remélhetik, hogy majd némi feljavítás után szintén értékesíteni tudja a cég: a jó hír számukra az, hogy mint láttuk, az ingatlanok bérbeadási szintje 86 százalékos lett, ami 3 százalékpontos növekedést jelent az előző év végéhez képest.

A GTC belső ügyeire rálátó forrásaink alapvetően nagy elégedettséggel beszéltek a bevezetőben említett sikeres refinanszírozásról. „A finanszírozás egyáltalán nem olcsó, de a nyáron ennél még sokkal rosszabb finanszírozásra számítottunk, vagyis most mindenki veregeti a saját vállát, mindenki boldog, hogy milyen ügyesek voltunk” – hallottuk egy közreműködőtől. Az eredményről szóló bejelentést nemcsak a társaság, de például a GTC jogi tanácsadója, a Dentons is kirakta a honlapjára.

A tárgyalások hátteréről úgy értesültünk, hogy bár korábban azt lehetett hallani a piacon, hogy a magyar MBH szerepvállalása is felmerült, végül a magyar bank nem szeretett volna még jobban involválódni a történetbe. Így teljesen nemzetközi lett a deal, nemcsak a szervezők között, de a befektetők között sem hallottunk magyar intézményről.

A közleményből tudható, hogy a 455 millió euró értékű, 2030-ban lejáró, elsőbbségi, biztosított (fedezetekkel ellátott) kötvényeket évi 6,5 százalékos névleges kamattal bocsátották ki. A közlemények szerint a tranzakcióra nemzetközi intézményi befektetők és lengyel alapok széles köre jelentkezett. A Schroders úgynevezett horgonybefektetőként járt el, a csoport vállalta, hogy 275 millió euró értékű új kötvényt vásárol. A GTC 2025. október 1-jén vételi ajánlatot tett 500 millió eurós, 2026-ban lejáró, fedezetlen kötvényeire.

Úgy tudjuk, hogy a GTC részéről döntően nem a magyar tisztviselők, hanem Małgorzata Czaplicka, a GTC korábbi, már említett vezérigazgatója tárgyalt, míg a szervezésben az a Jiri Svarc játszott kulcsszerepet, aki úgy ismeri a magyar piacot, mint a tenyerét. Svarc sokat dolgozott hazai államkötvények kibocsátásán, az MKB egykori dealjein és a 4iG áttételes, Eximbankon keresztül végzett finanszírozásán is.

Az új kötvények 2030 októberében járnak le. A kötvényekre az angol jog vonatkozik, és a GTC-től azt is tudjuk, hogy az Euronext Dublin globális tőzsdéjén már jegyzik is a papírokat. A fedezetet a GTC-csoport leányvállalatai garantálják, Lengyelországban, Magyarországon és Romániában található első osztályú kereskedelmi eszközök portfóliójára jegyeztek be jelzálogot, valamint egy hamarosan létrehozandó luxemburgi leányvállalat részvényeire is, amely közvetve a varsói Galeria Północna bevásárlóközpont tulajdonosa lesz. A fő szervező a JP Morgan volt a Linklaters jogi tanácsadásával, a GTC-t pedig a Dentons jogi tanácsadóként, a Perella Weinberg Partners pénzügyi tanácsadóként segítette.

Sokan megnyugodtak, de mi lesz a jegybanki vagyonnal?

Ahogy próbáltunk hátterezni az MNB-ügy érintettjeivel, azt tapasztaltuk, hogy az egykori optimás, alapítványi tisztviselők, mindenféle haszonhúzók mintha egyre nyugodtabbak lennének. Számukra ugyanis az utóbbi időszakban kedvező fejlemény volt, hogy ha drágán is, de sikerült a GTC-t refinanszírozni, ráadásul az állam újra pénzt adott Kecskemétnek, hogy építsen egyetemi campust – ugyan az egyetemet támogató alapítvány felelőtlensége miatt elmarad egy nagy beruházás a városban, de ez kevésbé látható. Ráadásul az MNB feljelentései körül is hanyag kezelés és hasonló címszavak kerülnek elő, de ezekben a mindenféle eljárásokban nem bukkan fel a magánszereplők mérhetetlen gazdagodása.

A legélesebb konfliktusok most akörül vannak, hogy meg tudja-e Matolcsy György volt jegybankelnök köre tartani a befolyását a METU-nál, hiszen a volt jegybankelnök alighanem szívesen töltötte volna visszavonulása utáni időszakát ebben a tudományos közegben. Ebben egyre jobban áll az MNB új vezetése, lassan sikerül a színfalak mögött megállapodni a bebetonozott régiekkel, és szabadon, jogi ördöglakatok nélkül lehet gondolkodni az egyetem jövőjéről.

Az is jól látható, hogy a hazai befolyása csökken ennek a korábbi körnek (itt elsősorban Matolcsy György fiára, Matolcsy Ádámra és régi barátaira, Somlai Bálintra és Száraz Istvánra gondolunk), az MBH körül már kevesebb a befolyása a csapatnak, hiszen az biztosan veszélyeztette volna a NER legbelsőbb köreinek az érdekeit, ha az ország második számú bankjára jobban rányomja a bélyegét a botrány. A korábbi főszereplők (vagyis az említett Matolcsy Ádám, Száraz István és Somlai Bálint) között sok a tranzakció, jogi lépés, a felek elszámolnak, kiszorítják egymást, de a nyilvános adatokban ebből azért nem sok látszik.

A legnagyobb kérdés pedig nyilvánvalóan továbbra is az, hogy összességében mi maradt meg az MNB-alapítvány vagyonából, mennyire lesz képes a vagyont kezelő Optima visszafizetni a kecskeméti egyetemi alapítvány 110 milliárd forint körüli követelését, illetve az MBH Bank 70 milliárd forintra taksált hitelét. A hitelezők ebben nincsenek nagyon rossz helyzetben, a legtöbb becslés arra utal, hogy lesz rájuk forrás – a kérdés inkább az, hogy az eredetileg betett alapítói vagyonból mennyit tapsoltak el a döntéshozók.

A régi vezetők mindenesetre láthatóan magabiztosak, már azt is pedzegették, hogy az Állami Számvevőszék (ÁSZ) és az MNB új vezetése „okozza a bajt”, mert ha a jegybanki elnökváltás óta nem árasztaná el a sajtót rossz hírekkel, mindenféle jelentéssel és feljelentéssel, ha jobban kiállt volna a GTC mellett, akkor biztosan olcsóbban lehetne finanszírozni a társaságot. Mindez persze bizonyos logika mentén akár igaz is lehet, de azért az pofátlanság csúcsa az, ha a baj okozói nem önmagukat, hanem a valós helyzet feltáróit és bemutatóit okolják.

Ha minden eladó, az végkiárusítás szagú

Azért ismerjük meg a régiek véleményét is. Úgy tudjuk, hogy a GTC vezetése már Matolcsy György jegybanki regnálása alatt, 2024 végén dolgozott a refinanszírozáson. Tény, hogy a tavaszi viharos események (elnökváltás, személycserék, ÁSZ-jelentések, feljelentések) miatt volt egy hosszabb tárgyalási szünet, kivárás, visszavonulás, mert a GTC vezetői is érezték, hogy hirtelen nagyon rossz lett a cég híre, nem voltak jók a refinanszírozás esélyei.

A kötvényjegyzés után most van, aki abban bízik, hogy egy–két éven belül, ha normalizálódik a cég helyzete és lejjebb megy a globális kamatszint, a mainál olcsóbban lehet majd hitelt felvenni – vagyis egy újabb körben érdemes lenne refinanszírozni a GTC-t.

Sokan jósolták nekünk korábban azt, hogy a PADME viszonylag rövid távon szeretné értékesíteni vagy magát a GTC-érdekeltségét, vagy fokozatosan annak portfólióját, hiszen nem szeretnének profilidegen vagyonkezeléssel foglalkozni, menekülnének az örökölt helyzettől. Csakhogy, mint azt visszatérően hallottuk, ezt senki nem akarja deklarálni. „Mindig minden ingatlan eladó, egyikbe sem szabad beleszerelmesedni, az eladás csak ár kérdése. De ha valaki kirakja az ablakba, hogy minden eladó, az végkiárusítás szagú, úgy nem lehet jó árat kapni” – mondta egy, a portfóliót jól ismerő szakember.

Azaz segíti a likviditást, ha a GTC eladja az ingatlanjait, közben viszont gyorsan leépül egy még mindig értékes cég: hiszen ahogy arról már volt szó, az ingatlanos társaság akkor értékes, ha jól diverzifikált. Egy nagyobb portfóliónál jobb a finanszírozás, jobb a rating, ha összemegy a portfólió, az csökkenti az értékeltségeket is.

Ráadásul az Optima eléggé be is van szorulva. A GTC-ben meglevő ingatlanok egyedi eladása nem lehet az alapja például a kecskemétiek kártalanításának, azt az Optimának máshogyan kell előteremtenie (hiszen amennyiben a GTC ingatlant ad el, az a GTC likviditását ugyan segíti, de osztalékként nem tudja a GTC kifizetni a pénzt az Optimának, mert azt a kötvényesek nem engednék). Az Optima tehát magát a GTC-érdekeltséget tudná eladni, de ezt a mostaninál jobb áron szeretnék a mai döntéshozók, így most a feljavítás fázisa következik – erősítették meg az érintettek a háttérbeszélgetéseken. Kecskemét pénzhez jutási reményeit rövid távon a másik befektetés, a svájci Ultima Capital sem táplálja. Az Optima ugyanakkor ezeket biztosan 2031 előtt szeretne likvidálni (a kecskeméti alapítvány 2021-ben tíz évre adta kölcsön a pénzét az Optimának). Vagyis Kecskemét bízhat abban, hogy a 2031-ben esedékes lejárat előtt visszakapja a pénzét, de a közeljövőben nem.

Ami pedig az ilyenkor szokásos matekot illeti: az adós Optimának van két kiemelt vagyoneleme, a GTC-ben és az Ultimában. A GTC-ben birtokolt 62,6 százalék (359,5 millió részvény) a legutóbbi tőzsdei árral, 3,7 złotyval számolva 1,33 milliárd złotyt ér. Ha ezt az értéket megszorozzuk 92 forinttal (írásunk idején az MNB ezt az árfolyamot tüntette fel), akkor ez forintban 122 milliárd forint. Ez alapján fogalmazhatunk úgy, hogy a GTC-részesedés fedezi a kecskeméti egyetem 110 milliárd forintos adósságát. (A GTC vezetői azt szeretnék, ha nem a tőzsdei árral, hanem a cégben lévő eszközök értékével lehetne számolni, ebben az esetben a GTC teljes nettó eszközértéke 1,3 milliárd euró, ennek a 62,6 százaléka 814 millió euró, azaz nagyjából 320 milliárd forint.) A cikkünkben most nem taglalt másik fontos érdekeltség, az Ultima-részesedés nagyjából 80 milliárd forintot érhet most.

Ha a jelenlegi árfolyam alapján kalkulált 122 milliárd forinttal, illetve az Ultima nagyjából 80 milliárdjával számolunk, az összesen nagyjából 200 milliárd forintnyi vagyon.

Ezzel kalkulálva az adósságok után nem marad semmi, huss, elszállt az egykor betett 266 milliárd forint.

Ha az MNB által delegált új emberek remekül végzik a dolgukat, és vissza tudják emelni a realizálható értéket egészen a könyv szerinti értékig, akkor „csak” a tíz év elmaradt hozamai és 60–100 milliárd forint veszteség kérhető számon az elmúlt 10 év tisztviselőin. Talán abban is bízhatnak, hogy a GTC jelenlegi menedzsmentje és szaktudása alapján a háború után az ukrajnai újraépítésben is szerepet kapna. Természetesen amíg a magyar befektető áll a cég mögött, ez a lehetőség korlátozott, de ez esetleg vonzóvá teheti egy nemzetközi invesztor számára.

Csomagolhatjuk ezt bárhogyan, megfogalmazhatjuk a legjobb szcenáriókat, adófizetői szempontból valójában még a legjobb forgatókönyv is rémes.

A GTC-vel részletesen foglalkoztunk az MNB-botrányt bemutató filmünkben, A nagy játszmában is.